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專家:從美國“滯脹”歷史看明年全球通脹走勢

時間:2021-12-08 08:50:21       來源:21世紀經濟報道

今年以來,海外大宗商品價格快速攀升,主要經濟體通脹持續升溫。美國CPI于3月突破2%這一平均目標點位,5月開始一直保持5%以上增長,并于10月跳升至6.2%,創近30年新高。美國等經濟體通脹高企的同時,這些國家經濟景氣度雖然較高,但實際經濟恢復情況卻不及預期,需求也逐漸呈現轉弱跡象。全球通脹預期在實際數據屢刷新高的印證中不斷強化,加上經濟增長降速,市場越來越擔心明年全球經濟會由“通脹”演化為“滯脹”。

20世紀70年代美國滯脹成因與治理經驗

在傳統定義中,滯脹通常指經濟停滯或衰退和通貨膨脹持續高漲并存的狀態,是一種較為罕見的經濟結構失衡狀態。在滯脹狀態下,政策空間受到極大壓縮,治理滯脹變得十分棘手:如果采取擴張性政策刺激經濟復蘇和就業增長,會引起通貨膨脹繼續惡化;但如果采取緊縮性政策抑制通脹,則會導致經濟進一步衰退,甚至引起企業停產倒閉,失業進一步加劇。

從全球經濟發展史上看,最為典型的滯脹發生在20世紀70年代的美國。當時的美國主要經歷了1969至1970年、1973至1975年和1979至1980年三輪比較明顯的經濟收縮和通脹高漲并存階段。分析其原因,主要有三方面。

首先,內部需求乏力,經濟增長動力不足。第二次世界大戰后,全球經濟百廢待興。美國因國內經濟發展環境和基礎較好,加上歐洲、亞洲等地區重建帶動外需旺盛,進入了經濟增長較快、通脹水平較低的黃金發展時期。美國經濟較快增長后逐漸降速。從其內部來看,第三次科技革命紅利逐漸消退,美國制造業進步缺乏新的科技力量支撐,經濟增長的內生動力逐漸疲弱。

第二,外部供給沖擊是通脹飆升的導火索。1972年,全球多地遭遇旱災,美國糧食供應短缺導致糧價快速上漲。幾乎在相同時期,1973年10月第四次中東戰爭爆發,石油輸出國組織(OPEC)實行石油禁運,引發第一次石油危機。1979年,伊朗爆發伊斯蘭革命,石油生產遭受重創,而后兩伊戰爭爆發,全球石油供給進一步萎縮,再次推高石油價格,引發第二次石油危機。1979至1980年,美國能源CPI分別上漲25.1%和30.9%,推動CPI上漲創下13.5%的歷史峰值,滯脹達到最嚴重程度。

第三,長期寬松的流動性環境提供了滋生通脹的土壤。二戰后,面對經濟增速下行、就業壓力增加、軍費開支加大、赤字規模高升等問題,美國采取了寬松的貨幣和財政政策,聯邦基金利率持續位于較低水平,貨幣供應量大幅增長。在長時期寬松的流動性環境下,高企的債務和通脹水平削弱了美元的購買力,引發美元信任危機。

為治理滯脹,美國付出了沉重代價,也留下了經驗借鑒。一是改革和技術進步提高了經濟增長動力。1981年里根政府上臺后,改革稅制結構,實施減稅政策,有效促進了投資增長。里根進行了放松行業管制的結構性改革,淘汰落后產能,清除冗余員工,降低工資約束,資源配置和產出效率逐漸回升。與此同時,新一輪信息產業醞釀興起,技術進步提振了經濟內生增長動力。

二是石油供給緊缺逐漸緩和。里根政府解除了國產石油限價措施,提振了國內企業生產石油的積極性。非OPEC國家的石油產量穩步增長,在全球市場份額不斷提升,緩解了石油供求失衡。1985年后,OPEC國家為重新奪回市場份額開始大幅增產。油價對通脹的推動基本解除。

三是美聯儲采取了更加堅決的緊縮政策。保羅·沃爾克上任美聯儲主席后,采取了從緊的貨幣和信貸政策應對通脹,上調聯邦基金利率,控制信貸增速,重塑貨幣政策的約束力和可信度。雖然,這一系列緊縮政策一定程度加速了經濟收縮,甚至產生陣痛,但卻成功抑制住了通脹,為美國經濟的復蘇創造了更加平穩的貨幣金融環境。

近期全球通脹走勢和成因

在近30年時間里,全球通脹水平一路走低,即使在次貸危機后的大規模量化寬松、零利率乃至負利率政策遍及全球時期,也沒有出現明顯的通脹,“通脹消失”似乎成為常態。然而,今年以來主要經濟體普遍經歷了通脹的快速升溫。

在本輪全球通脹中,我們仍能找到與美國滯脹時期相似的成因,包括供給沖擊、流動性寬松等。但這是一次由公共衛生事件主導的經濟周期,與經濟本身的周期性波動的成因顯著不同,預示著“滯”的程度或許沒有那么嚴重。

首先,本次全球經濟衰退主要由外生沖擊導致。2020年全球經濟收縮約3.1%,主要是由于新冠肺炎疫情的外生沖擊,對經濟內生動力損傷有限。由于中國疫情防控較早見效,經濟率先復蘇。美國經濟在今年開始加快復蘇,雖然三季度有所降速,但整體向疫情之前的趨勢回歸。歐元區經濟從今年下半年開始加速復蘇,目前正加快向疫情之前的趨勢靠攏。這說明由疫情沖擊引起的經濟停滯或衰退具有暫時性,隨著疫情形勢好轉,預計今年主要經濟體和全球經濟都將實現正增長,并逐漸向疫情前的趨勢回歸,這與滯脹時期美國經濟因缺乏動力而增速趨勢性回落具有本質差異。

第二,供需矛盾是推升通脹的主要原因。從供給方面看,主要大宗商品的產能收縮和價格飆升是推升本輪通脹的重要原因,但這與美國滯脹時期由于地緣政治沖突和OPEC刻意減產所導致的供給沖擊有所不同。從長期上看,主要經濟體為實現減碳目標,對傳統能源的開采和投資力度減小,長期供給受到一定限制。從短期上看,最突出的是傳統能源和原材料產能下滑,供需缺口持續擴大。一方面,今年以來,OPEC對原油增產一直較為謹慎,全球四大礦山鐵礦石產量整體恢復偏慢。另一方面是主要經濟體復蘇不同步,導致供應鏈恢復不協調、不完整,中國出口集裝箱“一箱難求”,而美國港口卻集裝箱堆積如山,國際運費價格屢創新高。能源、原材料、運費成本上漲,加上人工和產能不足、流轉不暢,推升了終端消費價格。

從需求方面看,不同于單純的供給不足引起的供需矛盾,近期全球需求反彈加劇了供需矛盾。去年,我國生產先于需求復蘇,供應能力得到保障,終端消費價格并沒有明顯上升。不同的是,發達經濟體的復蘇高度依賴政策的刺激,美國發放救濟補助直接提升了居民消費能力。隨著疫情形勢好轉,前期積壓的消費、航空、出行需求集中釋放,但復工復產能力有限,產業鏈修復進度明顯慢于需求的增長速度,導致供需矛盾加劇,進一步推升了終端消費價格。

第三,全球大規模刺激政策形成了寬松的流動性環境。為應對疫情沖擊,主要經濟體央行實施了力度空前的寬松政策。截至10月末,美聯儲、歐洲央行、日本央行資產負債表分別比2020年初擴張了104%、78%和27%,擴表規模遠遠超過2008年全球金融危機時的水平。寬松的流動性流入資本市場和房地產市場,推動美國三大股指連續刷新收盤新高。

與20世紀70年代滯脹時期不同的是,如今,寬松政策將在經濟好轉和通脹高企后逐漸收緊基本成為各方共識。目前,美聯儲已經開始削減購債規模,部分其他經濟體央行也開始產生貨幣政策收緊預期,預計政策收緊將逐漸提上日程。

2022年全球通脹展望

IMF、世界銀行分別預計今年全球經濟將增長5.9%和5.6%,明年全球經濟增長4.9%和4.3%,2023年全球經濟增長3.6%和3.1%,屆時基本回到疫情之前的增速水平。從這個角度看,未來幾年全球經濟增速雖會回落,但仍屬于疫情沖擊和高基數共同作用下的正?;謴吐窂?,大概率不會再現上世紀70年代那樣的收縮,明年更大的不確定性來自于通脹。

一是供給方面的大宗商品價格走勢。本輪通脹起始于今年上半年大宗商品價格的快速上漲,至今主要產品價格走勢已經出現分化,明年不確定性主要來自于以石油為代表的能源類商品的價格走勢。當前,在原油供給不足疊加冷冬取暖需求旺盛,石油供需缺口處于高位。盡管明年冷冬過后,全球經濟增長放緩,或緩解對石油需求的壓力,但是OPEC堅持以每天40萬桶的速度謹慎提高產量,原油供需緊平衡的狀態仍可能持續一段時間,油價或保持高位震蕩和溫和回落,快速回落的概率不大。非能源商品中,目前鐵礦石、螺紋鋼、銅、玻璃等價格都已經出現了明顯回落,明年再度大漲的概率有限。雖然明年大宗商品價格總體上仍會處于較高水平,但下半年以后供需矛盾有望逐漸緩和,對通脹的推動力量或將減弱。

二是供給方面的供應鏈恢復趨勢。明年疫情影響將逐漸減弱,更多勞動力回歸就業崗位,全球供應鏈復蘇不完整的狀況將改善,由此產生的成本對通脹的推動將有所緩解。對于人力成本,由于美國對失業者提供了大規模的財政救助,充足的失業保障使勞動力就業意愿下降,導致勞動力參與率遲遲得不到改善,職位空缺得不到滿足引起工資漲幅明顯超出疫情之前的趨勢。特別是,美國勞動力緊缺在交通、物流等行業十分突出,供應鏈中間環節不通暢,大量集裝箱滯留港口。隨著失業救濟政策結束,更多勞動力重回就業崗位,用工緊缺狀況改善,工資上漲壓力也會有所緩解。

三是需求方面的消費復蘇走勢。疫情之后,美國采取大規模救助政策,直接帶動其個人儲蓄規模達到兩輪增長高峰。但隨著刺激政策的退出,美國消費已經呈現走弱趨勢,三季度個人消費支出環比折年率僅有1.6%,11月密歇根大學消費者信心指數回落至67.4,已經明顯低于去年疫情暴發時期。這說明本輪美國消費復蘇高度依賴刺激政策,財政刺激到期或預示明年消費需求大概率弱于今年,對通脹的拉動作用也會相應減弱。

綜合分析,除石油供求仍具有較大不確定外,其他供給和需求因素對明年全球通脹的驅動作用大概率較今年有所減弱。影響當前經濟增長和通脹的疫情、原材料、勞動力、供應鏈、海運等供給制約有望逐漸緩解,消費需求減弱,美國的高通脹或在明年下半年逐步回落。但也必須承認,全球經濟運行中的不確定因素繁多而復雜,這些因素的走勢偏離預期的風險仍然很大。特別是,美聯儲已經對通脹“暫時性”的觀點稍有松動,通脹已達到其貨幣政策轉向的條件,關鍵的制約因素是就業。從目前來看,美國就業的改善狀況加快向轉向條件靠近,美聯儲削減購債規模已經落地,明年加息幾成定局,加息是否會提前和加幾次息仍有爭議。但能夠確定的是,美聯儲貨幣政策轉向,將引起全球經濟和通脹朝著新的路徑演化,也會將更多的不確定性推向全球。

溫彬(中國民生銀行首席研究員)

馮柏(中國民生銀行研究員)

(文章來源:21世紀經濟報道)

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