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專家:正在失血的棉紡產業路在何方?

時間:2021-12-11 16:57:05       來源:對沖投研

當下的棉花和紡織產業正在“失血”,軋花廠幾乎全面大幅虧損而且賣棉難,紡織廠處于虧損狀態,訂單稀少,賣不動貨,產成品庫存累積,截止目前節前提前放假的廠家數量超過以往大部分年份。

是什么造成了今天這種局面?背后的核心原因又是什么?動態來看,這些背后核心因素何時緩解等等是今天將深入與大家進行交流的。

新花下市之前,我個人的幾個預估是:1、軋花廠動物精神和群羊效應搶收籽棉,2、棉紡需求端逐步弱化并逐步發酵,3、賣棉難將出現,4、規模資金尤其宏觀資金從宏觀和消費端考量風險,不會給出軋花廠套保機會,5、如果動物精神和群羊效應支配下帶來的軋花廠超預期搶收帶來成本高企,軋花廠將面臨“血洗”,因為在缺失賣出套保機會的背景下消費端的大幅走弱會帶來強烈反噬。

就當下而言,靜態情況和未來動態如何進展是需要考量的問題。

第一

當下棉紡產業現狀

1、從最新出臺的10月棉紡織行業PMI數據來看,整體行業依然負反饋加重,首先,從棉紡織行業采購經理人指數PMI來看,10月數據為36.06,處于持續下滑態勢中,連續三個月在榮枯線50以下,從新訂單指數來看,10月數據為21,創2019年7月以來新低,從分項指標來看,10月生產量指數為32.4,創2020年3月以來新低,10月開機率指數為35.9,創2019年7月以來新低。

2、就棉價和紗價來看,近期棉花棉紗現貨價格均在持續下跌,軋花廠處于深虧狀態中,同時,棉紗價格降幅大于棉花,如果用新花,紡紗廠大面積虧損,新花上市之后,軋花廠搶收導致成本大幅飆升,國家層面為了緩解下游壓力,及時正確的采取了延續拋儲的政策,才避免了紡紗廠硬著路的風險,但是即便如此,需求端持續弱化,紡紗廠利潤依然不斷被壓縮直至虧損。

3、上游軋花廠由于虧損嚴重,所以惜售心理不斷加劇,而紗廠和坯布廠產成品出口困難,截止12月10日當周紗和布產成品庫存創階段性新高,而純棉坯布高庫存是建立在不斷下行的開機率基礎之上,折射的是后端需求端的大幅惡化(以下數據來源:華瑞資訊)

第二

深入探究棉紡產業現狀背后的要素

當下棉紡產業疲弱不堪的背后因素,我們需要進一步探究。

1、整體行業景氣度:總體脫離不了三個因素:“量”、“價”、“利潤”,我用工業增加值衡量行業的“量”、以 PPI 衡量行業的“價”、以營業利潤率衡量行業的業績,做一個綜合性總指標。

2010/11棉花年度棉價是隨著該指標上行,紡織品服裝行業景氣度與棉花價格同時見頂,而當下呢,該指標已經開始持續滑落,棉花價格繼續高位說明更多是成本端的驅動,而非消費驅動。

再把這一核心指標與棉價和紗棉價差來做關聯考量,這一核心指標持續滑落,紗棉價差收縮(紗廠利潤萎縮)是對應的。

2、深入產業成本、盈利能力綜合考量:聚焦兩組核心數據

(a)營收成本率(=營業成本/營業收入)來刻畫企業面臨的成本壓力

(b)以營收利潤率(=營業利潤/營業收入)來刻畫企業盈利能力

從10月最新數據上看,整體紡服行業的營收成本率有所降低但是依然高位,而紡服行業的營收利潤率相對穩定,整體行業的整體狀態是偏負面的

3、深入產業成本、盈利能力綜合考量:用紡服行業利潤與營業成本剪刀差做考量,該剪刀差持續萎縮,在10月整體紡服產業負面壓力加大背景下,紗棉價差收縮(紗廠利潤萎縮)是對應的,但是棉價有背離,主要還是棉花現貨端成本支撐所致,但是總體承壓。

從10月最新數據上看,整體紡服行業的營收成本率有所降低但是依然高位,而紡服行業的營收利潤率相對穩定,

動態來看,國家已經開始降準,寬信用將是2022年確定性主線,這個背景下,紡織品服裝行業資金(成本)壓力將有所緩解,但是對于整體行業運營的最核心的本質驅動還是在于終端消費動態進展,因此我們需要進一步探究棉紡產業現狀背后的驅動核心要素。

第三

進一步探究棉紡產業現狀背后的驅動核心要素

紡織品服裝內銷

1、紡織品服裝內銷過去幾個月一直疲弱,這里最核心的因素是就業??!中國經濟下行疊加全部工業品PPI與CPI剪刀差不斷走高(上游對下游行業擠壓),帶來了中國就業持續弱化,這是紡服內銷疲弱的核心原因

2、動態來看:中央經濟會議召開,進一步明確穩增長尤其保就業的態度,疊加中國寬信用的推進,未來就業有望緩步好轉,從下圖來看,社融與M2剪刀差有望結束持續走低的態勢,有望底部企穩,并小幅上抬,這有利于就業好轉,但是對就業的有所帶動第一需要時間,同時2022年隨著全球主要經濟體尤其美歐經濟向經濟中樞靠攏,決定中國就業的另一個核心因素的出口大概率是下行的,這對就業會形成向下拖拽,因此圍繞紡織品服裝內銷的核心驅動要素的就業對于紡服終端內銷拉動有限,但是2022年大概率會出現紡服內銷好于外銷的局面

紡織品服裝外銷

1、首先我們需要理性看待紡服出口數據,11月中國紡織品加上服裝服飾出口金額同比增長了近8%,實際上如果我們看每個月的紡服出口金額看上去都不差,但是無論紡紗廠和坯布廠均感受不到其利好,核心原因在哪里?

當我們看紡服出口金額的時候,表征數據之下,需要細化,需要拋去疫情低基數影響(不跟疫情很重的2020年比,而是跟正常的2019年比),同時需要刨除價格因素,不看金額,看量,才能更加客觀的看待中國紡服出口的情況,

從美國商務部季度統計的數據來看,中國紡服出口實際上很負面,首先我們拋去價格只看量,也就是不說金額考量,我們看一下,美國2021年3季度服裝進口量較疫情之前的同期也就是2019年3季度,僅僅增長0.78%,較疫情之前的前5年同期同比增長不到3%,而在美國服裝進口的主要國家來看(表中按市場份額從大到小排列)就會發現:刨除價格因素,中國表現最差,2021年3季度美國從中國進口服裝量較疫情前也就是2019年3季度同比下滑近8%,而所謂受疫情最大的東南亞國家出口則非常強勁,尤其是孟加拉和巴基斯坦,這也能解釋為什么前期中國從東南亞國家進口紗線價格如此強勁的原因,因為這些國家紡服出口前期很好,甚至包括印度,但是仍需注意,即便美國整體對全球紡服出口的拉動力量也在逐步枯竭,畢竟最新數據顯示美國整體服裝進口量較疫情前近乎零增長。

2、我們再深入一下,也就是從全球角度看紡服終端消費核心驅動要素

(a)疫情之后全球紡織品服裝消費一度飆升的核心驅動因素是什么?是中國以外經濟體居民部門加杠桿??!

疫情之后,全球央行大幅放水,發達經濟體和新興經濟體居民紛紛加杠桿,從下圖可以看到,2020年2季度以后,發達經濟體和新興經濟體開始加杠桿,但是2021年2季度開始居民部分又紛紛降低杠桿

(b)那么這個中國以外的國家居民部門加杠桿對全球紡服終端消費究竟有什么作用,從下圖來看,全球尤其美歐居民部門加杠桿對全球包括中國在內紡服出口有著明顯的正向拉動,疫情之后,隨著全球流動性放水,隨著美歐居民大幅加杠桿,帶動了中國以及其它國家紡服出口

(c)那么未來如何看?歐美以及中國以外新興市場國家加杠桿基本結束,美歐居民部門加杠桿進入尾聲,美歐居民部門加杠桿與央行量化寬松息息相關,隨著美聯儲TAPER,可預見未來還會加速,居民部門加杠桿進入尾聲,從下圖可以看到,美歐居民杠桿率同比均下滑,而且不僅僅同比,從上面圖可以看到,進入2021年2季度以后美國歐洲和新興市場國家居民杠桿率均在回調,也就是說從全球紡服終端消費最強驅動的美歐居民部門加杠桿的角度來看,全球紡服終端消費最強的時候已經過去,同時類滯脹背景下,對非必需品服裝的終端消費也產生抑制,也就是說2022年紡織品服裝終端消費要弱于2021年

3、疫情之后全球紡服消費一度拉升的另一核心驅動

(a)疫情之后全球紡織品服裝消費一度飆升的另一核心驅動因素是什么?是美國對居民的撒錢式直接補貼,從下圖可以看到,疫情之后,美國“撒錢”式對居民補貼帶來了耐用品消費出現透支,在非耐用品板塊中,服裝消費透支跡象較為明顯(居民2021年3季度支出較疫情前的2019年3季度)

(b)動態來看,隨著財政補貼的逐步退出對消費,特別是商品消費造成的拖累,同時前期過度補貼導致的勞動力市場供需失衡、長期疫情持續下制造業產能的永久損失將導致美國居民收入端恢復前景堪憂,從而無法支撐消費再度走強,另外,“滯脹”情況下通脹的持續高位可能將對美國居民消費、投資造成抑制,美國10月整體零售購買量上升了1.7%,高于前值0.7%。這也已經是美國零售額數據連續第三個月呈現增長趨勢,但是紡服消費是表現最差板塊之一,10月美國服裝零售環比進入負值,如果刨除價格因素,10月美國服裝零售可能更弱

也就是說從動態來看,全球紡織品服裝終端消費隨著中國以外經濟體居民加杠桿進入尾聲,以及美國財政補貼褪去,2022年要差與2021年,這個背景下,2022年中國紡織品服裝外銷有望弱于內銷,整體難有亮點

第四

從宏觀維度考量未來紡服終端消費

1、全球主要經濟體經濟增長回歸經濟中樞

12月1日,OECD發布最新一期全球經濟展望報告,將2021年全球經濟增長預估下調至5.6%,經合組織下調今明兩年美國和歐元區經濟展望,還大幅上調今年發達國家的通脹預期,同時IMF近期報告也調低了全球以及美歐的經濟增速,這個背景下,美歐對于包括中國在內紡服出口拉動有望呈現中期逐步弱化態勢

2、但是可預見未來依然有些亮點,就是美歐對于全球紡織品服裝一定的補庫

圖中褐色部分是美國服裝批發商服裝庫存,過去幾個月高位持續走低,10月有所反彈,如果刨除價格因素,2022年3、4月份依然有補庫空間,這有利于春節之后的3、4月份中國產業鏈條的產成品去庫/原料補庫

但是力度有限,因為如果提到庫存就不能不提到消售,兩者相互關系共同作用才能對棉花價格起到作用,也就是是下面這個圖,美國服裝批發商銷售/庫存比與棉花價格高度相關,而當下這一比值并不低,同時已經掉頭向下,動態來看,這一比值有望繼續滑落

因為美國服裝批發商零售/庫存比值時間滯后,所以我用一個先行指標來對美國服裝批發商銷售/庫存比做前瞻,這個前瞻指標就是WEI(紐約聯儲發布的每周經濟指數(WEI),參照同店零售銷售、消費者信心指數、初請失業金人數、臨時工及合同工數量、鋼鐵生產、燃料銷售、和電力消耗等底層數據,可以較好地表征高頻的經濟同比變動),該指標進入8月以來以周度計,逐周下行,進入12月初依然在下行,也就是說美國批發商銷售庫存比還是處于下滑態勢中,并不利于棉價。

3、全球流動性拐點對于包括紡織原料價格意味著什么?

可預見未來,全球流動性有望由穩定邁向緩步滑落,這對大宗商品意味著什么,我們通過歷史來窺探:美聯儲開始縮減資產購買規模(Taper)后,全球流動性有望由穩轉向緩步滑落,那么我們看下圖大宗商品在全球流動性由穩轉向緩步滑落的表現,以及流動性緩步下滑過程中整體經濟表現

(a)2012年3月-2012年8月,全球流動性持續上行后步入穩定階段,大宗商品震蕩偏弱,偏弱的核心原因在于這個階段全球經濟面臨下行壓力

(b)2012年9月-2013年4月,全球流動性緩步下行,大宗商品緩慢下行,流動性下行后,大宗商品跌幅相對緩和,核心原因在于這個階段全球經濟再次反彈

(c)2014年6月-2015年4月,全球流動性緩步下行,大宗商品大幅下行,之所以下行幅度很大,除了流動性下行,全球經濟下行

(d)2018年3月-2019年11月,全球流動性緩步下行,大宗商品較大下行,之所以下行幅度大,除了流動性下行,全球經濟下行

也就是說,全球流動性拐點出現,緩步下行中,大宗商品都面臨價格回調壓力,即便經濟尚有韌性,大宗商品整體也表現偏弱, i.e。 2012年9月-2013年4月,如果這個期間,經濟也伴隨下行,那么大宗商品下行力度更大, i.e。 2014年6月-2015年4月、2018年3月-2019年11月 ,就未來來看,全球流動性拐點并不遙遠,隨著全球流動性緩步下行疊加經濟復蘇斜率放緩,如果放開時間維度,包括棉花在內風險資產價格難言樂觀,尤其是有一點需要警惕,就是當下市場普遍認為,明年年中通脹預期有望下行,尤其未來隨著經濟下行的背景下,因此得出美聯儲貨幣進一步緊縮(加息次數不會有那么多)有望減緩,但是這里有一個重要變數,就是原油,如果圍繞原油的閑置產能被提前占用是成立的,那么明年上半年,原油價格確實有超預期上漲的基礎和條件,也就是布倫特原油有望突破100美元,那么對于歐美發達經濟體的通脹有進一步加碼,會帶來貨幣緊縮的強化,會對風險資產尤其周期品帶來非常大的負反饋。

4、疫情緩解是否對紡服消費利好?

(a)摩根大通首席全球市場策略師兼全球研究部門聯席負責人Marko Kolanovic和Bram Kaplan上周在一份報告中寫道,過去兩周令市場恐慌的Omicron變體可能是疫情結束的開始。如果新的變異被證明不那么致命,它將符合病毒進化的歷史模式。這些策略師表示,這對風險市場將是利好消息,因為這可能意味著疫情即將結束。

全球疫情進入尾聲極大概率,那么針對棉紡而言,疫情進入尾聲會帶來一定風險偏好提振,但是更多是人氣和心里層面,但是本質上對棉紡行業難言利好,核心在于:疫情緩解后,原油價格有望易漲難跌(疊加產油國閑置產能提前利用)→全球貨幣緊縮預期有望繼續強化→疫情之后的全球居民加杠桿進入尾聲/終結→拉低全球紡服消費

(b)后疫情一個核心聚焦就是全球供需缺口的不斷向上擬合,這個會在未來體現為:疫情緩解后帶來短暫風險偏好抬升,但是供需缺口不斷擬合背景下,大部分大宗商品重心依然下行,這也包括棉花

總之,進入2022年,隨著中國穩增長舉措加碼,尤其就業的有所好轉,中國紡服內銷有望逐步好于外銷,但是全球來看,全球紡織品服裝終端消費難有亮點,美歐對包括中國在內的紡織品服裝出口拉動有望逐步弱化,但是會有階段性補庫,2022年3、4月大概率會有間歇性產成品去庫/原料補庫的動能,但是難改2022年全球紡織品服裝消費逐步弱化的趨勢。

(文章來源:對沖投研)

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